9.68億元，同比增長7.19%；扣非凈利潤8.61億元，同比增長10.58%；基本每股收益盈利0.80元，同比增長6.67%。

　　這是一份有水分的成績單，公司業績增長主要依賴研發投入激進資本化、管理費用蹊蹺下降和政府補助增加實現，這種增長難有持續性。公司努力扮靚業績的動機并不單純，真實目的或許是為了護航股權激勵順利達標。

　　依靠會計手段實現的股權激勵達標，只能是肥了管理層，并不符合全體上市公司股東利益。

　　主要從事醫藥產品、原料藥和高分子材料的研發、生產、銷售及藥品推廣服務。醫藥產品主要有血液腫瘤類、婦科類、兒科類、皮膚類、骨科類等藥品，原料藥主要為維生素B5及原B5等產品，高分子材料主要包括PBS、PVB產品。2020年，公司醫藥業務、原料藥業務、高分子材料業務分別實現收入36.47億元、14.71億元、2.83億元，同比增速分別為-0.43%、19.02%、-2%。

　　賬面開發支出繼續大幅攀升，2020年年末金額高達21.54億元，相比期初增加2.9億元，占總資產的比例達到18.51%，僅次于商譽占比。

　　開發支出來自研發投入資本化。2019-2020年，公司研發投入分別為4.98億元、5.99億元，研發投入資本化的金額分別為2.75億元、3.59億元，資本化研發投入占研發投入的比例分別為55.35%、60.01%。

　　上面數據表明，公司研發投入資本化比例維持在*對偏高水平，2020年資本化比例相比往年進一步提升。如果與同行進行比較的話，億帆醫藥研發投入資本化比例也是居于高位水平。

　　依據申銀萬國行業劃分，A股醫藥生物行業共有376家上市公司。根據2019年年報數據，其中209家賬面上沒有任何的開發支出。在剩余167家賬面上有開發支出的醫藥生物上市公司中，億帆醫藥開發支出以18.64億元的金額位列第二名，僅次于復星醫藥(600196.SH)。

　　恒瑞醫藥(600276.SH)是A股醫藥生物龍頭上市公司，2019年收入和凈利潤分別為232.89億元、53.28億元，當年研發投入38.96億元，全部被費用化，沒有做任何的資本化處理。不止2019年，自上市以來從未有過任何的研發投入資本化，賬面上也從未有過任何的開發支出。

　　研發投入資本化意味著，完成該無形資產以使其能夠使用或出售在技術上具有可行性，而藥品研發是一項高風險活動。

　　藥品研發劃分為臨床前研究和臨床研究，臨床研究階段又分為臨床I期、臨床II期、臨床III期，整個研發過程充滿高風險。BIO(Biotechnology Innovation Organization)、Biomedtracker、AMPLION三個機構聯合出品的《Clinical Development Success Rates 2006-2015》，對2006-2015年臨床階段的在研新藥進行了成功率的統計與分析。研究結論顯示，從臨床I期到*后通過批準上市的總成功率僅為9.6%，10個進入臨床的藥物，僅有1個能*終上市。即便是進入臨床試驗III期，*終成功概率也只有60%左右。

　　研發投入資本化的*大好處是可以增加上市公司凈利潤和凈資產。2019年和2020年，億帆醫藥研發投入資本化金額，占當年凈利潤的比例分別為30.45%、37.09%。申銀萬國分析師龔浩在《蘋果比，再做投資決定》一文中指出，開發支出資本化會夸大企業的資產、凈利潤、經營性現金流，使企業多繳所得稅，損害企業的內在價值。

　　相比2019年，億帆醫藥2020年研發投入增長20.3%至5.99億元。公司增加研發投入值得肯定，不過奇怪的是研發人員數量卻從749人減少至733人。兩者變動相背離，值得關注。

　　財報顯示，公司2020年管理費用同比下降5.16%至4.08億元，管理費用率從8.3%下降至7.56%。其中，職工薪酬從1.73億元減少至1.5億元，折舊及攤銷從7609萬元下降至7242萬元，中介費從4709萬元下降至3759萬元，辦公會務費從3467萬元下降至2525萬元。

　　億帆醫藥2019年行政人員和財務人員分別為537人、168人，合計705人；2020年行政人員和財務人員分別為626人、167人，合計793人。在管理人員顯著增加的情況下，為何發給管理層的薪酬卻出現下降了呢？

　　此外，公司2020年其他收益同比增加31.01%至1.31億元，對凈利潤增長也有所貢獻。2020年11月28日，上市公司公告稱，全資子公司合肥億帆生物醫藥有限公司于2020年11月26日收到與收益相關的政府補助5149萬元，自此，公司及下屬全資、控股公司自2020年1月1日至本報告披露日累計收到與收益相關的政府補助款合計9583萬元，占公司*近一期經審計歸屬上市公司股東凈利潤的10.61%。

　　億帆醫藥研發投入資本化、費用下降增厚利潤的背后，《證券市場周刊》記者注意到公司推出過股權激勵計劃。

　　2019年4月，億帆醫藥發布限制性股票激勵計劃(草案)，通過增發形式計劃授予3000萬股，授予價格6.76元/股，范圍涉及公司核心管理、核心研發和業務人員共計217名，占總股本的2.49%。公司2021年4月7日收盤價20.24元/股，相比授予價格漲幅199%，3000萬股授予股份對應市值6.07億元，金額巨大。

　　本次股權激勵計劃首次授予部分的解除限售考核年度為2019-2021年三個會計年度。業績考核以2018年凈利潤為基數，2019-2021年，增速分別不低于15%、35%、60%，對應同比增速分別為15%、17.4%、18.5%。公司設置的業績增速考核值并不算高。

　　激勵計劃草案稱，上述“凈利潤”、“凈利潤增長率”以經審計的歸屬于上市公司股東的凈利潤及經審計的歸屬于上市公司股東扣除非經營性損益的凈利潤敦高值并剔除本次計劃股份支付費用影響的數值作為計算依據。

　　這段表述進一步拉低了本次股權激勵的達標門檻，政府補助、出售資產等非經常性損益均被計入凈利潤之內。在凈利潤考核指標下，上市公司完全可以通過出售資產等非經營性手段來完成股權激勵考核目標。

　　公司2020年凈利潤和扣非凈利潤分別為9.68億元、8.61億元，前者顯著高于后者。2018年和2020年，公司管理費用中的股份激勵費用分別為零、5618萬元。在剔除股份支付費用及25%所得稅影響后，公司2020年凈利潤完成值為10.11億元，不過，億帆醫藥在年報中稱2020年利潤增長率為40.35%。

　　如果沒有研發投入資本化及管理費用下降，億帆醫藥股權激勵計劃2020年考核年度大概率無法順利達標。公司激勵計劃首次授予2400萬股，第二期解除限售比例30%，對應股份數量720萬股。按照4月7日收盤價20.24元/股計算，第二期激勵股份對應市值高達1.46億元，對于激勵員工而言利益攸關。

　　做靚業績對于維護股價也是至關重要。2020年12月12日，億帆醫藥發布減持公告，公司于2020年12月11日分別收到董事葉依群、董事兼董事會秘書馮德崎、董事兼副總經理林行及財務總監喻海霞發來的《關于股份減持的告知函》，因繳納股權激勵個稅等資金需求，葉依群、馮德崎、林行及喻海霞4位股權激勵對象于2020年12月11日通過深圳證券交易所大宗交易系統合計減持111.4萬股，減持均價20.16元/股，減持金額2246萬元。

　　扮靚業績也有利于外部融資。截至2020年年末，公司短期借款11.93億元、一年內到期的非流動負債1816萬元、長期借款4.48億元，有息負債合計16.59億元，公司賬面上貨幣資金13.24億元，表明公司目前日常運營基本依賴外部借款維持。

　　2019和2020年，公司財務費用分別為4843萬元、6732萬元，其中利息費用分別為7042萬元、7107萬元，成為吞噬利潤的黑洞。

　　上面數據還表明，億帆醫藥債務結構以短期借款為主。公司每年都有巨額資本支出，2018-2020年購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金分別為7.29億元、8.66億元、7.16億元，取得子公司及其他營業單位支付的現金凈額分別為4.49億元、8.19億元和3981萬元。這些都是長期性支出，與債務結構并不匹配，說明公司可能存在短貸長投行為。

　　在大舉借債及巨額資本支出之下，億帆醫藥盈利能力并不高。資訊顯示，2018-2020年公司扣非加權ROE分別為10.98%、11.07%、10.81%。

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