2021年上半年，兆易創新603986股吧)（603986.SH）收獲了一份靚麗的業績，營業收入為36.41億元，同比增長119.62%；扣非凈利潤為7.40億元，同比增長137.60%。

　　兆易創新的營收多年來依靠頭部廠商放棄的NOR Flash來支撐；2019年收購而來的傳感器業務面臨激烈的競爭，業績遠遠不達預期，其賬面11.81億元的商譽不排除進一步減值的可能性。

　　兆易創新2016年上市之初的主要產品為非易失性存儲芯片中的閃存芯片，分為NOR Flash和NAND Flash兩種，彼時公司在NOR Flash的占有率約為6%。2017年，美光以及被賽普拉斯收購后的飛索半導體相繼淡出NOR Flash業務，為兆易創新的發展創造了機遇。2018-2020年，兆易創新NOR產品的市場占有率約為10.5%、13.9%和17.8%，折算成人民幣的銷售規模分別約為16.88億元、21.61億元和29.04億元。上市后，公司將閃存芯片歸類為存儲芯片，2018-2020年存儲芯片的銷售額分別為18.39億元、25.56億元和32.83億元，可見NOR占存儲芯片銷售額的90%左右，其余銷售額主要來自NAND。

　　兆易創新自2020年起為關聯方長鑫存儲技術有限公司（下稱“長鑫存儲”）代銷DRAM芯片，這部分代銷業務的毛利率未披露，將其從2020年存儲芯片銷售額中扣除，可知2018-2020年，公司NAND的銷售額大約僅為1.51億元、3.95億元和642萬元。兆易創新目前SLC NAND的主流工藝結點在19nm-38nm，成熟工藝節點為38nm，24nm已實現量產，但從上述數據來看，銷售情況或許不是很理想。和NOR相比，NAND具有更廣闊的前景，市場規模由2016年的389億美元上升至2018年的644億美元，2019年降至440億美元，2020年回升至570億美元。

　　雖然2020年NOR和NAND市場均回暖，但公司存儲芯片的銷售量為26.86億顆，較上年同期下降6.56%，能實現32.83億元的銷售額主要靠價格上漲的推動。2021年上半年，芯片產品市場需求大增，兆易創新的營業收入較上年同期增加119.62%。盈利預期上揚的同時，股東及高管紛紛減持，據Wind，2020年至今，國家集成電路產業投資基金股份有限公司等重要股東累計減持套現約58.18億元。2021年半年報公布之前，大股東再次拋出減持計劃，擬在半年內減持2134萬股。

　　對于易失性存儲芯片，兆易創新近年來持續布局動態隨機存取存儲芯片（下稱“DRAM”）領域，市場空間約為652億美元。2017年公司與合肥市產業投資控股（集團）有限公司曾約定在安徽省合肥市經濟技術開發區合作開展工藝制程19nm存儲器的12英寸晶圓存儲器，項目于2018年啟動，當年合肥長鑫集成電路有限責任公司（下稱“合肥長鑫”）開始投資睿力集成電路有限公司（下稱“睿力集成”），兆易創新的控股股東及實際控制人朱一明擔任長鑫存儲首席執行官及董事長。另一方面，2019年，公司與合肥產投、合肥長鑫約定以可轉股債權方式對項目投資3億元。經過近三年的努力，2021年6月，公司自有品牌的19nm DDR4量產，主要面向利基市場。

　　實際上，被寄予厚望的合肥長鑫是一家合肥國資下的小微企業，2017-2020年，該公司的社保人數在17-25人，除持有睿力集成19.72%的股份之外，2020年9月合肥長鑫還投資了合肥石溪集電企業管理合伙企業48.90%的股份，后者持有睿力集成38.59%的股份。企查查顯示，睿力集成是一家小微企業，其實際控制人、人事財務控制人為朱一明。長鑫存儲系睿力集成的全資子公司，睿力集成還持有北京久芯科技有限公司100%的股權和長鑫新橋存儲技術有限公司51%的股權，這些公司均主營半導體集成電路芯片的研發、設計、委托加工和銷售等。日前，兆易創新宣布擬向睿力集成增資5億元，增資完成后將持有睿力集成約1.26%的股權。

　　睿力集成和長鑫存儲顯然不是傳統意義上的國企，二者和一系列后續誕生的芯片類公司是否與兆易創新具有競爭關系呢？企查查顯示，長鑫存儲的注冊資本為1億元，實繳出資始終為零，社保人數為2011人，該公司的官網稱其目前已建成*一座12英寸晶圓廠并投產，已投產8Gb DDR4內存芯片，8Gb的內存容量比兆易創新的DDR4高。

　　2019年5月，兆易創新以發行股份并支付現金的方式收購了上海思立微電子科技有限公司（下稱“思立微”）100%的股權，對價為17億元，其中以股份支付14.45億元，現金支付2.55億元。思立微是一家芯片設計公司，90%的收入來源于指紋芯片產品，產品定位于品牌手機廠商客戶，其余為觸控芯片產品，應用于平板電腦、手機和可穿戴設備等領域，公司通過收購開啟傳感器業務。17億元的估值較標的公司的凈資產增值19.41倍，評估報告預測標的公司的營業收入將由2018年的6.74億元增長至2022年的19.17億元，并自2023年起穩定在這一規模。交易對方承諾，標的公司2018-2020年的扣非凈利潤累計不低于3.21億元。購買日，兆易創新取得的思立微可辨認凈資產公允價值份額為3.95億元，該交易產生了13.05億元商譽，收購完成后，公司又對其投資了3億元，2019年年末，思立微的賬面凈資產達到了5.26億元。

　　2019年以前，思立微的直銷客戶只有歐菲光002456股吧)（002456.SZ），2017年和2018年1-9月對其銷售金額占營業收入的比例分別為67.03%和41.09%，對大客戶的依賴不容小覷。而指紋識別芯片的市場競爭對手眾多，如A股的匯頂科技603160股吧)（603160.SH）、港股的晶門半導體以及臺股的敦泰、聯詠和神盾；國外上市的競爭對手為美股的新思、奇景光電和賽普拉斯，瑞典上市的Fingerprint Cards（下稱“FPC”），荷蘭上市的意法半導體，以及韓國上市的LX半導體等。近年來行業集中度降低，各廠商表現分化，頭部廠商FPC在安卓手機市場的占有率由2015年的45%下降至2020年的30%；2020年，匯頂科技的相關產品較上年同期幾乎沒有增長，神盾、新思的營收規模出現不同程度的下滑，有券商預計屏下指紋識別芯片及模組的價格和利潤率可能會在2020年年末及2021年呈現出快速下滑的趨勢，部分中端智能手機可能降級為采用側邊電容式識別的方式，消費的疲軟可能壓低高端智能機的市場份額。

　　在這場膠著的競爭中，思立微的表現不達預期，2018-2020年，標的公司的累計凈利潤僅為2.36億元，較承諾凈利潤累計數少8527萬元；按照補償方案計算公式，交易對方向上市公司補償了現金2.26億元。2020年和2021年上半年，思立微的營業收入分別為3.89億元和2.35億元，僅實現了預測收入的零頭，凈利潤分別為-3072萬元和-1800萬元，處于虧損狀態。企查查顯示，標的公司被收購之前，2017年和2018年合計公布了31個發明，2019年、2020年和2021年上半年公布的發明數分別為34個、20個和4個，發明數有所減少，相比之下，匯頂科技2017年和2018年公布的發明數合計為377個，2019年、2020年和2021年上半年公布的發明數分別為391個、497個和193個，呈穩步上升趨勢。面對標的公司業績變臉，兆易創新2020年計提了1.28億元商譽減值準備，如果2021年年底思立微依然不達預期，剩余的12.80億元商譽仍有進一步減值的風險。

　　2020年6月，兆易創新實施了42.82億元的定增，相當于一季度末公司賬面凈資產54.41億元的78.70%，對每股收益產生了巨大的稀釋作用。此次發行價為每股203.78元，擬將33.24億元用于DRAM芯片研發及產業化項目，10億元補充流動資金；截至2021年上半年，DRAM芯片研發及產業化項目投資進度為3%。2020年年末，公司的貨幣資金高達73.62億元，交易性金融資產為3.05億元，2021年上半年末分別為59.32億元和23.24億元，大筆資金閑置，而定增股份已于2020年年底上市，可以享受芯片市場爆發帶來的股價紅利。

　　此外，兆易創新制定了頗為寬松的股權激勵計劃，向激勵對象授予346萬股股票期權及220萬股公司限制性股票，股票來自定向增發，考核標準以2018-2020年營業收入的均值為基數，2021-2024年的營業收入增長率分別不低于80%、100%、110%和120%。也就是說，考核標準將芯片漲價開啟之前的年份納入其中，且未考慮凈利潤等指標。

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